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BÖRSE EXPRESS: Wie definieren Sie Sachwerte und wie verteilen sich diese derzeit im Portfolio? Und gleich vorweg: ist der Fonds, da Sachwerte explizit im Namen vor kommt, vor allem darauf ausgelegt, Werte gegen Kaufkraftverlust zu schützen. Oder ist das eigentliche Ziel Rendite mit dem Sektor Sachwerte und Sie matchen sich mehr oder weniger gegen herkömmliche Mischfonds?

WERNER LEITHENMÜLLER: Wir, als 3 Banken Generali KAG, definieren Sachwerte als eine Gegenposition zu klassischen „Geldwerten“, sprich alle Arten von festverzinsten Veranlagungen. Konkreter ausgedrückt verstehen wir unter dem Sammelbegriff „Sachwerte“ Veranlagungen im Bereich (Wohn)-Immobilien, Gold, Rohstoffen und ausgewählten Aktien. Aktuell sieht die Allokation folgendermaßen aus: Sachwerte-Aktien: 31 Prozent; Gold 24 Prozent; Immobilien-Aktien: 18 Prozent; Industrierohstoffe 15 Prozent; Silber und Platin: 11 Prozent; Cash: 1 Prozent.

Der Fonds ist darauf ausgelegt, die Kaufkraft zu schützen. Um dieses Ziel auch zu erreichen, impliziert die Zielvorgabe per se schon eine spezifische Rendite und diese liegt eindeutig über der Inflationsrate. Natürlich „matchen“ wir uns, rein bezogen auf den Ertrag mit herkömmlichen Mischfonds, jedoch darf nicht außer acht gelassen werden, dass diese Rendite von „inflation-related“ Assets stammt; sprich: der Ursprung der Rendite ist ein vollkommen anderer. Ein Vergleich macht als Anleger, ohne die zugrundeliegenden Veranlagungen zu kennen, wenig Sinn; es ist, als würde man Äpfel mit Birnen vergleichen.

BÖRSE EXPRESS: Ich mache trotzdem einen Vergleich: Alle heimischen Investmentfonds weisen laut der Vereinigung Österreichischer Investmentgesellschaften (VÖIG) im Fünfjahresschnitt ein Plus von 3,21 Prozent auf, plus 5,82 Prozent sind es bei Ihnen. Welche Anlagen finden Anleger bei Ihnen sicher nicht im Fonds, die der Konkurrenz offensichtlich den Schnitt drückte?

WERNER LEITHENMÜLLER: Wie sie wissen, sind wir ein großer Freund von diversifizierten Portfolios; sprich, auf die Mischung kommt es an; oder in einer Metapher ausgedrückt: Man sollte auf der Klaviatur bei einem stimmigen Gesamtwerk keine Oktave auslassen. Diese Aussage gilt mit einer einzigen Ausnahme und diese bezieht sich auf das Anleihesegment. Wir kaufen ausschließlich inflationsgeschützte Bonds; Staatsanleihen mit negativen Renditen meiden wir und sind aus diesem Blickwinkel ungeeignet, die Inflation abzudecken; Unternehmen- und Emerging-Markets-Anleihen sowie High-Yields haben aus unserer Sicht keinen Sachwertecharakter. Dieser Punkt unterscheidet uns doch sehr wesentlich im – oft ungerechtfertigten – Peer-Group-Vergleich.

BÖRSE EXPRESS: Nach welchen Kriterien entscheidet sich die Gewichtung – ist das eine Art bottom-up-Ansatz?

WERNER LEITHENMÜLLER: Die Gewichtungen orientieren sich an unserem Weltbild, welches wir als Gesamtteam konstruieren. Der Fondsmanager hat dann noch gewisse „Pouvoirs“ innerhalb vorgegebener Bandbreiten.

BÖRSE EXPRESS: Warum weisen Sie die Gewichtung von Rohstoffen ex Gold und Gold aus? Werden diese für unterschiedliche Zwecke eingesetzt?

WERNER LEITHENMÜLLER: Wir sehen Gold nur bedingt als einen klassischen Rohstoff. Letztere Anlageklasse ist zyklischer Natur wie wir gerade am Markt erleben. Gold ist vielmehr Geld, „Krisenwährung“, langfristiger „Wertspeicher“ und sicherlich mehr an monetären Theorien anhaftend. Der getrennte Ausweis im Reporting macht Sinn, sind doch zum Teil sehr unterschiedliche Faktoren für die Preisentwicklung verantwortlich.

BÖRSE EXPRESS: Kommen wir zu den einzelnen Portfoliobausteinen. Was sind Ihre Überlegungen hinter den Gewichtungen innerhalb der Segmente? Lassen Sie mich ein wenig an Ihrem großen Weltbild teilhaben. Gibt/gab es im Rohstoffbereich etwa einen Switch in Richtung konjunktursensiblerer Segmente? Wie sieht die Favoritenliste im Aktienbereich aus?

WERNER LEITHENMÜLLER: Allen Entwicklungen an den Finanzmärkten liegen die massiven und globalen Gelddruckprozesse zugrunde. Diese nahmen ihren Verlauf mit Beginn der großen Finanzkrise 2008/2009 – und kamen nie zum stoppen bis dato. Wir würden es sogar wagen, diese Gelddruckprozesse – speziell mit Blick auf die USA – als exzessiv zu bezeichnen; oder banaler ausgedrückt mit „Helicopter-Money“. Was wir in den letzten 12 Jahren beobachten konnten, war eine reine Inflation der Preise am Kapitalmarkt. Jetzt, mit Geldschecks von bis zu 2000 US-Dollar pro Person, könnte auch die Realwirtschaft tangiert werden. Von diesem Bild abgeleitet, sehen wir gute Chancen für Preissteigerungen in all unseren Anlageklassen des 3 Banken Sachwerte-Fonds – mit Ausnahme von Staatsanleihen. In letzterem Segment könnte langfristig der Exodus drohen und die Notenbanken würden – noch stärker als bisher – in die Refinanzierung der Staaten miteinbezogen werden.

WERNER LEITHENMÜLLER: Wir haben im letzten Jahr konjunktursensible Segmente erhöht, da der Markt beginnt, durch die COVID-Krise „hindurch zu blicken“. Eine künstlich aufgestaute Nachfrage wird mittelfristig auf ein stillgelegtes - oder sogar reduziertes - Angebot treffen; anders sind die aktuellen Preisentwicklungen bei Rohöl, Stahl, Transport ecetera nicht zu erklären beziehungsweise zu interpretieren. Die Favoritenliste im Aktienbereich ist einerseits prozyklisch, andererseits auch von Käufen aus dem Minensegment geprägt. Zugekaufte Minen wie Alamos, Newcrest und Barrick konnten bislang noch nicht profitieren, da die Konsolidierung des Goldpreises weiter andauert. Im Agrarsegment haben wir den Düngerproduzenten Yara aus Norwegen zugekauft.

BÖRSE EXPRESS: Wie ist Ihr Ausblick auf Immobilien? Hat Corona die Rahmenbedingungen grundlegend verändert? Viele Menschen arbeiten im Homeoffice. Braucht man künftig so viele Büroflächen? Retail-Immobilien in Fußgängerzonen erzielten höchste Mieten – das Wiener Goldene Quartier als Beispiel. Gehören teure Standorte im Zeitalter von Amazon der Vergangenheit an und sind Logistik-Immobilien die neuen Favoriten beim Betongold? Was ist bei Wohnimmobilien zu erwarten?

WERNER LEITHENMÜLLER: Im Verlauf der Pandemie haben wir Immobilienaktien von 25 Prozent auf aktuell 18 Prozent reduziert. Viele Unternehmen kamen in der Krise unter Druck, da sich die Rahmenbedingen und auch der Kapitalmarkt änderten. Wir sehen definitiv eine Rückkehr des Segments. Unbeantwortet bleibt aber die Frage nach dem Erreichen des „Pre-Covid“-Niveaus; eine für uns sehr wesentliche. Von dieser noch offenen Frage abgeleitet, gewichten wir Immobilienaktien nicht in vollem Ausmaß. Wir gehen für das Segment von folgenden Annahmen aus: Homeoffice wird uns – zu einem bestimmten Ausmaß - begleiten; Lage wird, mit Blick auf den Handel, immer bezahlt und hohe Preise begünstigen; Wohnimmobilien bleiben – solange die Arbeitslosigkeit monetär abgefedert werden kann und eine Wiedereingliederung von Arbeitslosen in den Markt klappt – stark nachgefragt. Diesen Bereich haben wir zuletzt verstärkt aufgebaut.

BÖRSE EXPRESS: Niedrige Zinsen, die Liquiditätsflut der Notenbanken und eine extreme Verschuldungssituation von Staaten gelten als Gründe für Sachwerte. Soweit, so bekannt. What else, fragt man sich da gern – gibt es zusätzliche Trigger?

WERNER LEITHENMÜLLER: Die von ihnen genannten Faktoren sind die Standardargument für den 3 Banken Sachwertefonds. Weitere Argumente wären die Stabilität der politischen Landschaft und die Stabilität des (Geld)-Systems. Erinnert man sich an die Jahre 2008/2009 zurück, so wurden beide Argumente in diesem Zeitraum sehr stark herausgefordert.

BÖRSE EXPRESS: Und wie ist das Ihrer Meinung nach mit dem Inflationsschutz von Sachwerten? Vielerorts wird aktuell von einer Sachwerteinflationierung gesprochen – ist zu befürchten, dass diese, entgegen bisheriger Erfahrungen, bei einem echten Inflationsschub in der Realwirtschaft nicht mehr den sicheren Hafen spielen können – weil diese nach alter Börsenmanier so ein Szenario bereits (weit) vorweggenommen haben?

WERNER LEITHENMÜLLER: Eine gute Frage und ein gutes Argument! Sachwerteanlagen haben in gewisser Weise eine unbestimmte Inflation vorweggenommen. Zukünftig wird es – speziell mit dem Blick auf Aktien – jedoch auf deren Preissetzungsmacht ankommen; davon leiten wir ab, ob wir die Aktie in weiterer Folge im Bestand haben möchten oder nicht. Bei Edelmetallen ist der Blickwinkel ein ganz anderer. Der Höchststand bei Gold in der Finanzkrise 2008/2009 lag bei knapp über 1900 US-Dollar. Die Gelddruckprozess dynamisierten sich – bezogen auf diesen Zeitraum - mit einem Faktor größer 8. Jetzt darf zu Recht gefragt werden: War Gold zu teuer in den Jahren 2008/2009 – oder ist es jetzt zu billig? Das waren jetzt nur zwei Beispiele, wie wir mit der Thematik – „wieviel Inflationsszenario steckt bereits in den Asset-Preisen“ – umgehen. Auch bei Rohstoffen sei angemerkt: Diese sind nur endlich vorhanden; die Preise sind eine Funktion der Kapazitäten, die speziell in der Covid-Krise deutlich reduziert wurden und der Rohstoffhunger der Schwellenländer ist aus heutiger Sicht kaum zu stillen. Betrachtet man Rohstoffpreise a) langfristig und b) im Vergleich zum Aktienmarkt, so kann man davon noch enormes Potenzial ableiten.

BÖRSE EXPRESS: Sie raten bei einer Anlage in Ihren Sachwerte-Fonds zu einem zumindest 15jährigen Anlagehorizont. Woraus ergibt sich dieser doch eher lange Zeitraum – sind die Anlagen so illiquide?

WERNER LEITHENMÜLLER: Nein, ganz im Gegenteil; die Anlagen sind höchst liquide. Wir raten deshalb zu einem tendenziell langen Anlagehorizont, da ein inflationäres Szenario – wenn es denn eintritt – von Dauer sein wird und die historisch bekannten Mittel - Zinserhöhungen - diesmal nicht zur Verfügung stehen.

BÖRSE EXPRESS: Den 3 Banken Sachanlagen Fonds sollte ich lieber heute als morgen kaufen, da …

WERNER LEITHENMÜLLER: Wir möchten kein „Verknappungsszenario“ für den Fonds schüren; vielmehr würden wir auf ihre Anfangsfrage zurückkommen: Stichwort: höhere Rendite des Sachwertefonds als bei gemischten Fonds und die Frage aufwerfen, ob es im Portfoliokontext nicht doch Sinn macht, gemischte Veranlagungen verstärkt mit Inflationsschutz-Assets zu diversifizieren.

Der Fonds hat aus unserer Sicht in einem ausgewogenen und langfristig ausgerichteten Portfolio eine absolute Berechtigung. Zu den Pro-Inflationsargumenten seit der großen Finanzkrise kamen weitere dazu. 

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